Смысл публичного размещения акций компании на бирже - получить быстрый доступ к тем преимуществам, которые дает открытый рынок. Этих преимуществ много, но все они выражаются в одном - облегчение доступа к инвестициям. Публичное размещение акций означает возможность финансировать развитие и текущую деятельность компании с помощью относительно дешевых ресурсов финансового рынка.

Если фирма достаточно динамична и амбициозна, а рынок, который она обслуживает, обладает большой емкостью, то для руководства компании целесообразно рассмотреть возможность публичного размещения акций. При этом, разумеется, необходимо адекватно оценивать издержки. Улучшение экономической ситуации в России, мировой, а теперь уже и российский опыт позволяют утверждать, что преимущества от выхода на рынок с запасом покроют издержки, а риски, генерируемые выходом на открытый рынок акций компании, которые, несомненно, присутствуют, поддаются адекватной оценке еще до начала размещения.

IPO при прочих равных условиях - выгодная процедура, т.к. информация о спросе на инвестиции раскрывается сразу большому количеству потенциальных инвесторов, которые затем формируют предложение на конкурсной, по существу, аукционной основе. Привлечение же аналогичных средств на основе операций приватного характера (таких как, например, переговоры с одним или несколькими стратегическими инвесторами или получение кредита) чреваты отсутствием конкурсного подхода - в итоге привлекаемые деньги могут оказаться заметно дороже. Кроме того, IPO предпочтительнее, если компании нужны большие средства и на длительное время - приватное привлечение значительных сумм создает для кредитора (инвестора) слишком большие риски, которые оплачиваются заемщиком за счет повышения стоимости заимствований.

Правда, на первый взгляд открытым остается вопрос приобретаемых выгод от открытого размещения акций и эмиссии корпоративных облигаций. Действительно, и в том и в другом случае компания привлекает средства с финансового рынка от большого числа конкурирующих между собой инвесторов. Сходные элементы имеет и процедура заимствования, обязательно включающая в себя предоставление полной отчетности по деятельности компании, анализ ее планов, организацию презентаций для инвесторов, возможно, road-show и др. Однако на практике такого вопроса чаще всего не возникает, так как выбор между эмиссией акций и выпуском облигаций делается на раннем этапе и диктуется, как правило, соображениями стратегии развития компании.

Отметим, что привлекают средства за счет эмиссии облигаций чаще всего компании, представленные на рынке в течение долгого времени, имеющие достаточно надежные позиции и устоявшуюся структуру капитала. А проекты, ими осуществляемые, достаточно отчетливо ограничены во времени (пусть даже срок весьма велик).

В то время как размещение акций - прерогатива относительно молодых фирм, лишь недавно вышедших на рынок и определивших, что для сохранения динамики развития им необходимо становиться публичными.

Покупая облигации, инвестор несет гораздо меньше рыночных рисков, зато не получает никакого влияния на управление компанией, а потому не может контролировать вероятность дефолта по ее обязательствам. В случае приобретения акций он, напротив, получает инструмент, максимально подверженный рыночным рискам - однако при этом инвестор становится акционером и может (по крайней мере теоретически) оказывать влияние на принимаемые компанией стратегические решения и, как показывает практика, в среднем может рассчитывать на большую отдачу от инвестиций. Последнее, впрочем, следует воспринимать только лишь как результат усреднения мирового опыта за несколько десятилетий. В истории известны длительные периоды, в течение которых инвестиции в акции приносили гораздо меньший доход по сравнению с инвестициями в облигации.

Отметим, что одной из важных особенностей, присущих финансированию посредством первичной эмиссии акций, является возможность определения реальной рыночной стоимости компании, которая с момента проведения IPO оценивается уже только рынком.

IPO - многошаговый процесс. Первый этап включает аналитическую работу: еще до публичного объявления о проведении IPO необходимо оценить свою готовность превратиться в открытое акционерное общество, информация о котором будет анализироваться множеством независимых аналитических групп, центров и немедленно влиять на ее рыночную стоимость. Фирма должна сформулировать цель IPO (привлечение средств для финансирования проектов, создание механизма определения рыночной стоимости компании, увеличение капитала), проанализировать влияние на структуру капитала (соотношение собственных и заемных средств) и т.д. Надо учесть и то, что внешние инвесторы обычно стремятся оказывать влияние на управление компании. А стоимость акций фирмы будет зависеть не только от результатов ее деятельности, но и от весьма переменчивой конъюнктуры фондового рынка.

На втором этапе принятое решение об эмиссии необходимо опубликовать (в России публикация должна осуществляться в официальном издании ФКЦБ России). Компания может (хотя и не обязана) привлечь инвестиционного консультанта, как правило, являющегося профессиональным участником рынка, а затем приступить к подготовке набора документов, главный из которых - проспект эмиссии. Проспект эмиссии - документ, утверждаемый наблюдательным советом фирмы. Он содержит всю существенную информацию о компании-эмитенте, в том числе информацию о факторах риска. Это степень устойчивости финансового положения фирмы, размер задолженности, оценка уровня конкуренции в отрасли, зависимость бизнеса от ключевых сотрудников (менеджеров), поставщиков или клиентов, судебные процессы, в которых участвует компания, и пр.

Третий этап, начинающийся после утверждения проспекта в регулирующих органах, включает в себя процедуру размещения. Здесь также не обойтись без профессиональных участников рынка, которые помогают компании представить документы потенциальным инвесторам, организовать сбор предварительных заявок. Кроме того, важную роль начинают играть компании-андеррайтеры (андеррайтер по существу выкупает эмиссию, а затем занимается ее размещением) и маркет-мейкеры. В тех схемах, которые (с разной степенью успешности) разрабатывались и реализовывались в РФ (о них речь ниже), маркет-мейкер оказывался обязательным участником процедуры IPO - именно на него возлагалась ответственность по поддержке рынка акций новой компании.

И в ходе, и после размещения компании-эмитенту необходимо будет выполнять требования бирж, на которых планируется обращение ее акций (эти требования содержатся в листинге соответствующей биржи).

До 2000 г. в России не занимались IPO. Ряд российских фирм, впрочем, IPO осуществил. Наиболее успешными были IPO крупнейших российских компаний мобильной связи - «ВымпелКома» и затем МТС, однако проходили эти размещения на американских и европейских биржах.

В январе 2002 г. производитель соков и продуктов питания компания «Вимм-Билль-Данн» (WBD) также провела IPO на Нью-Йоркской фондовой бирже. Было продано 25% акций по цене 19,5 долл. за акцию, общий объем привлеченных средств составил 207 млн. долл. Компания получила капитализацию при размещении 828 360 тыс. долл. Сегодня акции WBD торгуются на 20-25% выше цены размещения.

В РФ первый импульс к IPO возник весной 2000 г., когда сначала РТС, а затем ММВБ объявили о создании технологий, позволяющих проводить IPO. Две ведущие российские биржи в полной мере учли мировой опыт, свидетельствующий, что первые кандидаты на IPO - быстро развивающиеся фирмы так называемой «новой экономики» - высокотехнологичные компании, чья работа связана с компьютерными, сетевыми технологиями, телекоммуникациями, сетью Интернет, биотехнологиями.

В РТС был создан сегмент «Новый рынок», на ММВБ - сектор «Высокие технологии». В обоих случаях формировалась специальная процедура листинга, особенности которой были связаны с тем, что компании - потенциальные участники IPO не имели сколько-нибудь длительной истории, а потому их показатели невозможно было оценить традиционными способами.

По ряду причин в 2000 г. проекты не получили развития. Среди этих причин - коллапс в NASDAQ, который, собственно, и был образцом «нового рынка» для российских бирж, а также низкая ликвидность российского рынка, нежелание инвесторов всерьез интересоваться вложением средств в компании, не имеющие значительных материальных активов.

Если обратить внимание на структуру российского рынка акций, то можно увидеть, что практически все рыночные сделки заключаются с акциями очень ограниченного числа эмитентов, как правило, компаниями сырьевой направленности. Исследуя перспективы выхода на рынок, аналитики высокотехнологичных компаний убеждались в том, что время для подобного шага еще не пришло - даже если бы IPO и было проведено, оно не принесло бы реальных выгод участнику.

Первый и пока единственный прецедент IPO в России - размещение в апреле-мае 2002 г. акций компании «РБК Информационные Системы» (в качестве андеррайтера и инвестиционного консультанта выступила ИК «Атон»). Через РТС размещено около 5,5 млн. акций общей стоимостью 143,3 млн. руб. За период продолжительностью около 1 месяца (с 18 апреля по 20 мая) по акциям указанного эмитента в РТС прошло 35 сделок на общую сумму 6,2 млн. долл. (впрочем, это с учетом первичного размещения, объем которого составил 4,6 млн. долл.). Близкие значения оборота данных акций на ММВБ. Рыночная стоимость акций «РБК Информационные Системы» приблизилась к 1 долл. - рост по сравнению с ценой IPO (от 18 апреля) составил около 15%. Впрочем, слишком краткая история данного размещения пока не позволяет делать выводы о его итогах.

И тем не менее начало положено. В течение нескольких ближайших месяцев российские участники рынка (как заемщики, так и инвесторы) оценят новый опыт, и, возможно, уже через 1-2 года IPO станет для России столь же обычным явлением, каким оно является для Нью-Йорка и Лондона.

Эмиссия акций, размещаемых путем открытой подписки, - сложный и многоуровневый процесс. Множественность нормативных актов, регулирующих процесс эмиссии, значительно повышает риск совершения эмитентами ошибок, которые могут стоить компании потери времени и значительных денежных средств.

Основной законодательный акт, регулирующий отношения, возникающие в ходе эмиссии ценных бумаг, в том числе акций, - Закон «О рынке ценных бумаг». Закон «Об акционерных обществах» определяет правовое положение АО, компетенцию органов управления, регулирует вопросы формирования уставного капитала АО и права акционеров.

Процесс эмиссии акций регулируется также нормативными актами ФКЦБ России, в частности «Стандартами эмиссии акций при учреждении АО, дополнительных акций, облигаций и их проспектов эмиссии», «Положением о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг».

Эмиссия включает в себя следующие этапы:

Этапы раскрытия информации регулируются отдельными нормативными актами ФКЦБ России, например «Положением о порядке и объеме раскрытия информации ОАО при размещении акций и ценных бумаг, конвертируемых в акции, путем подписки».

Как правило, решение о размещении акций принимает общее собрание акционерного общества. Оно может быть принято Советом директоров АО, если ему Уставом предоставлено право принимать решение об увеличении уставного капитала общества.

Решение о выпуске акций представляет собой документ, который утверждается Советом директоров АО и должен быть составлен на основании и в соответствии с решением о размещении ценных бумаг.

Размещение акций без регистрации их выпуска в уполномоченном органе в соответствии с недавно принятыми изменениями в УК РФ может повлечь за собой уголовную ответственность руководителей эмитента. В ходе подготовки документов приходится собирать значительный по объему информации проспект эмиссии, цель которого - предоставить инвесторам полную и правдивую информацию об эмитенте, его финансово-хозяйственной деятельности и условиях размещения акций.

После регистрации выпуска акций и раскрытия информации о ней в СМИ эмитент приступает к размещению акций.

Открытая подписка позволяет акционерам в ходе размещения акций сохранить свою долю в уставном капитале АО, воспользовавшись преимущественным правом на приобретение размещаемых акций. Акции, не приобретенные акционерами, размещаются среди неограниченного круга лиц.

В процессе эмиссии важно соблюдать сроки, установленные законодательством для каждого этапа эмиссии и раскрытия информации. Так, например, решение о выпуске должно быть утверждено не позднее шести месяцев с даты принятия решения о размещении, а размещение акций эмитент может начинать не ранее чем через две недели с даты раскрытия информации о государственной регистрации их выпуска. Именно несоблюдение эмитентом установленных законодательством сроков является для заинтересованных лиц аргументом для оспаривания эмиссии в регистрирующем органе и суде.

Андрей Перелыгин, директор Департамента корпоративного управления ОАО «ТНК»

1 Андеррайтер - лицо, принявшее на себя обязанность разместить ценные бумаги от имени эмитента или от своего имени, но за счет и по поручению эмитента. Андеррайтеры должны иметь лицензии профессионального участника рынка ценных бумаг на осуществление брокерской деятельности.